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马云式上市

发布时间:2020-01-14 20:36:07 阅读: 来源:珍珠岩保温板厂家

上市融资与公司控制权能否兼得?马云式思维引发合伙人控制模式大讨论。

本刊记者 罗三秀/文

一个多月了,阿里巴巴集团(下称“阿里集团”)的上市“绯闻”还在持续发酵着。

2013年10月,阿里集团与香港交易所的暧昧纠缠还未结束,纳斯达克又公开抢起了生意。“我们尊敬阿里巴巴,如果他们能够在纳斯达克市场上市,很显然是我们的荣幸。”纳斯达克首席执行官鲍勃·格雷菲尔德10月24日的公开表态透露出不小的诱惑。

除此之外,还有一个有市长“大人”“牵线搭桥”的伦敦证券交易所正在暗送秋波。

香港、纽约、伦敦、内地,在这几个广被讨论的上市地中,阿里集团要挑一个完成IPO,难度并不大。难的是,马云要在保证创始人团队控制权的前提下完成IPO。

现在的问题是,为保证控制权而设置的看似简单却复杂的架构与交易所上市规则难以兼容。

由来

马云不是一个按常理出牌的人。在阿里集团整体上市的计划里,他似乎充当起了勇于创新游戏规则的大玩家的角色。

上一次,在支付宝事件中,马云辜负了其大股东雅虎的信任,悄然将支付宝股权从阿里集团转移到由自己控股的浙江阿里巴巴。在此之前,浙江阿里巴巴电子商务有限公司是一家受阿里集团协议控制的内资企业。

此次事件,让马云备受争议。

2013年,马云又“冒天下之大不韪”,向港交所一贯奉行的公司治理原则发起了挑战。

在阿里集团和港交所有关上市申请的沟通中,阿里集团曾于今年8月向港交所提出“合伙人”制度的创新上市建议。该制度允许包括马云在内的合伙人在阿里集团上市后提名半数以上的董事,以保证对公司的控制权。

这一制度创新,很快就在香港引发了有关公司股权结构和投资者保障问题的争论。

9月10日,正值阿里集团14周年庆之际,马云在向全体员工发出的一封内部邮件中首次披露了已雪藏3年之久的合伙人制度。

2010年,马云及其管理团队开始试行合伙人制度。阿里集团合伙人每年遴选一次,无既定名额,合伙人由现任合伙人一人一票选出,须获75%以上同意才可当选。目前,阿里集团共有28位合伙人。

要成为阿里集团合伙人,需要满足一定条件:在阿里巴巴工作五年以上,具备优秀的领导能力,高度认同公司文化,并且对公司发展有积极性贡献,愿意为公司文化和使命传承竭尽全力。

换言之,阿里集团合伙人是一批资深的高管人员。

“合伙人决策机制是一个内部制度,对企业价值观的传承确实有帮助。”具有境外上市实践经验的大成律师事务所高级合伙人李寿双指出,“阿里巴巴的合伙人制度估计也有这个目的,但我认为,这一制度更重要的考虑是在股权高度分散的情况下,如何保持管理团队的控制力。”

与李寿双持相同看法的人不在少数。

可马云及其团队并不愿意承认合伙人制度是一个确保其控制权的权力机构,而把这一制度描述成是一种确保公司创新能力和文化传承的内在动力机制。

“我们出台合伙人制度,正是希望通过公司运营实现使命传承,使阿里巴巴从一个有组织的商业公司,变成一个有生态思想的社会企业。”马云如是解释合伙人制度的意图。

在外界人士看来,除了文化传承,马云的合伙人制度试图解决公司管理体系的稳定问题。

无疑,合伙人制度给阿里集团的上市带来了麻烦。然而,马云正在面临的这一困扰源自其与雅虎的股权之争。

事情还要从2005年说起。2005年,马云执掌的阿里集团通过雅虎的10亿美元融资以及雅虎中国资产的注入,解决了自身的燃眉之急,同时,在雅虎的帮助下挤走了ebay这个最大的竞争对手。而雅虎借此获得了39%的股权(2010年以前所持股权为35%,2010年增至39%并增派一名董事)。

然而,雅虎和马云的股东地位在2010年发生逆转。雅虎成为第一大股东,而马云及其管理团队所持股权仅次于雅虎。

为了夺回控制权,马云和雅虎展开了一番明争暗斗。在2011年支付宝事件爆发后,马云选择向雅虎回购股份以“赎身”。

2012年5月,马云和雅虎达成协议,阿里集团将用63亿美元现金和不超过8亿美元的新增阿里集团优先股,回购雅虎手中持有阿里集团股份的一半,即阿里集团股权的20%。

另外,阿里集团要想进一步赎回雅虎手中的股份,必须在2015年12月前上市,并且阿里集团的IPO发行价需比阿里回购雅虎股份每股溢价110%。如果做不到这一点,雅虎即可自行处理手中股份。

目前,雅虎和软银持股比例分别为24%和31.9%,马云及其管理团队持股比例近10%,中投公司、中信资本、博裕资本及国开金融等机构投资者持有剩余的股份。

对于马云而言,上市是夺回控制权不得不做的一件事。然而,在自身及其管理团队持股比例较低的情况下,如何确保上市后对阿里集团的控制权?这是个难题。

于是,合伙人制度成为马云手中的救命稻草。

争议

然而,马云对于公司治理架构的创新做法,让外界众说纷纭。正如马云自身充满争议一样,其力推的合伙人制度也广受议论。

马云的拥趸不在少数,但也不乏理性的评判。

对于阿里集团采用合伙人制度这一治理机制,中国人民大学商法研究所所长刘俊海并不认同。

“上市公司的治理架构中不应该出现合伙人,否则就不是纯粹的上市公司。”刘俊海指出,马云引进合伙人,让人眼花缭乱。

他认为,马云要处理的问题是有关内部股东和外部股东之间的关系,董事、高管和股东之间的关系,现在把一个合伙人制度嵌入上市公司,缺乏法理依据。合伙人是约定俗成的法律概念,和公司制本就是井水不犯河水,是两种不同的治理制度,不能混为一谈。

在刘俊海看来,阿里集团上市所碰到的公司治理问题,实质是人治思维和法治思维的碰撞,是封闭式的公司治理和开放式公司治理的较量。

李寿双也告诉记者,阿里集团作为一家公司,也有股东会和董事会的设置,这些是外部制度,而合伙人制度是内部制度,是两个不同层面的东西。任何内部制度的设计和运转,都不能违背外部的公司法限制和公司章程约束。但内部合伙人制度可以通过与公司章程等外部制度衔接,实现其目的。

马云希望一劳永逸地解决控制权问题,但在部分人士看来,合伙人制度并不是最佳办法。

“阿里集团要解决创始人或创始团队的控制权问题,完全不必引入合伙人制度这一设计。”刘俊海认为,马云搞合伙人制度并不高明。

“合伙人制度的核心是加强管理层的话语权,优势是提高企业运营效率,弊端是容易导致管理层损害股东利益。”李寿双认为,合伙人制度对于企业的利弊可谓泾渭分明。

或许,马云口中的“合伙人制度”只是看上去很美,现实中却可能是一颗绑在其身边的定时炸弹。

刘俊海告诉记者,马云引入合伙人,未必是好事。将来,合伙人之间难免有潜在的纠纷。而且,合伙人将来还涉及继承问题。“斗”的风险就是一大隐患,不利于公司的长治久安。

尽管港交所已拒绝阿里巴巴的合伙人制度设计,但港交所行政总裁李小加于10月24日在其撰写的《梦谈之后路在何方——股权结构八问八答》一文里再次讨论了阿里集团的合伙人制度诉求对香港上市制度带来的冲击与思考,并探讨了港交所有限度改变上市规则的可能性。

港交所呈现出的开放性姿态,或许让阿里集团上市出现转机。

就在李小加发文第二天,马云与香港媒体团进行了一场交流。

马云一方面表示阿里巴巴和香港以往沟通不足,过去太自以为是,以为上市的事情“不太复杂,不需要亲自谈判”,自己对此有很大歉意,将会吸取教训,开始建立良好的沟通基础。另一方面,马云表示,阿里巴巴今年底前都不可能上市,也无法以便宜价格回购雅虎持有的股份,阿里巴巴已经推迟上市计划。

马云此番柔性表态,被外界解读为马云正在一改过去的强势,可能重启与香港的谈判。

“即便港交所给阿里集团开辟了绿色通道,那也不是光明大道,阿里集团未来仍将可能面临潜在的股东纠纷隐患。”刘俊海认为,阿里集团要上市就应该放弃合伙人制度。

然而,放眼全球,希望以较少股份控制公司的做法,并非找不到先例。

“双股结构在美国是普遍存在的。”美国纽约国际集团总裁本杰明·卫告诉记者,优先股和普通股模式或者具有不同投票权的A股、B股模式的设计在美国资本市场都是正常合理的。

所谓AB股模式,即将普通股分为A、B两个系列,对外部投资者发行的A系列普通股有1票投票权,而管理层持有的B系列普通股每股则有N票(通常为10票)投票权。这种模式可确保创始人和管理者实现对公司的绝对控制。

采用双重股权结构的上市公司并不鲜见。Google、Facebook便是采用双重股权架构的美国本土高科技公司的代表。

2012年6月,Facebook在IPO时采用了双重股权结构,CEO扎克伯格拥有该公司18%的股份,对应57%的投票权。双重股权模式保证了扎克伯格继续拥有对Facebook的控制权。

“Facebook的股权结构设计就是对创始人股东有更多的保护和权益的照顾。如果部分投资者不愿意投资,其他的投资者会投资的,股东选择投资与否是市场行为。”本杰明·卫指出。

不仅是美国科技公司,一些代表性的中国互联网公司也加入了Facebook等公司的阵营。百度、优酷、土豆等均采用了AB股模式。

以百度为例,创始人李彦宏共持有百度558万份普通股,其中A类股9万股,享有0.09%的投票权,B类股549万股,投票权为52.22%。借助AB股模式,李彦宏夫妇共持有百度20.78%的股份,但投票权高达68.17%。

不过,双重股权结构也有局限性。

刘俊海告诉记者,双股模式并不意味着扎克伯格可以永远控制公司,永远担任公司高管。随着时间推移,扎克伯格也很可能被股东踢出管理层。

在双重股权结构下,随着公司发展和公众股东持股数量的增多,创始人或者团队等持有特殊投票权的股权也将被稀释,这种制度安排并不能保证创始团队永保控制权。

这也是马云没有采用“双重股权结构”并否认合伙人制度为该结构的原因之一。

事实上,除了合伙人制度,马云并非没有别的办法实现赴港上市目标。

刘俊海提出,如果要上市融资,又要保证创始团队和管理层的控制地位,马云可以向公众股东发行优先股,这样,公众股东没有表决权却可以优先分红,也能保障自己的利益。

不论采用何种制度设计,各国交易所留给马云的时间和空间都不多了。作为一个珍视管理团队对企业控制力的企业家,马云的做法为国内众多创业企业家提供了一个鲜活的范本。

“创业家要确保自己的地位而不与股东利益发生冲突,关键还是取决于创业家自己的敬业精神。”刘俊海认为,创始人团队可以在公司章程中做好制度安排,比如有优先提名董事高管的权利。

刘俊海呼吁,阿里集团不管在哪里上市,都要遵循各地公司法、证券法的法治精神,要认同开放、竞争的公司治理原则,如果缺乏对股权文化、股东民主、资本多数决的遵守,阿里集团要打造百年老店恐怕令人担忧。

对于国内的资本市场而言,交易所是否也做好了准备,迎接马云们的上市诉求?

“从上市规则的角度看,港交所正在考虑做出一些规则方面的调整,未来,国内也可能会做一些调整,从而平衡保护创始人地位和保护其他股东权益的问题。”李寿双称。

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